投资建议： 我们指出此次山东上调部分燃煤机组电价的负面影响受限，长年来看，采买电厂交叉补贴的征缴或将有助提高省内公用火电厂利用小时，山东省内火电装机容量较小的企业未来将会获益于电量快速增长。之后引荐火电，寄予厚望火电盈利能力翻转带给的投资机会，引荐华能国际(A+H)、华电国际(A+H)。

事件： 9 月 12 日，山东省物价局公布《山东省物价局关于减少一般工商业电价及有关事项的通报》：1)自 2018 年 9 月 1 日起， 减少部分燃煤机组网际网路电价， 省内燃煤发电机组现行电价低于标杆电价 0.011 元及以上的，网际网路电价每千瓦时减少 0.011 元;低于标杆电价 0.011 元以下的，降到燃煤标杆电价;2)自 2018 年 7 月 1 日起， 采买电厂交纳政策性交叉补贴标准为每千瓦时 0.1016 元，交纳金额按自发性自用电量计算出来。2018 年 7 月 1 日-2019 年 12 月 31 日为过渡期，过渡期暂按每千瓦时 0.05 元继续执行。

电价的负面影响不能低估。本次电价上调针对的是山东省内的部分老旧机组， 这些机组投产时我国还继续执行一机一价的电价政策， 因此造成了老旧机组电价低于目前标杆网际网路电价的情况。

不可否认，本次电价上调不会对部分火电企业的利润导致一定负面冲击， 但影响幅度受限。以华能华电为事例， 华能国际与华电国际是山东省内火电装机最少的两个企业(华能大约 1800 万千瓦，华电大约 1700 万千瓦)，经我们测算，本次电价调整对华能、华电归母净利的影响预计皆为 1.3-1.5 亿(全年维度)， 对 2018 年归母净利的影响为 4000-5000 万。同时本次电价调整与标杆电价调整有本质区别，我们指出标杆电价在煤价暴跌之前上调的可能性较小， 因此不能低估此次电价调整的负面影响。

电量的正面影响不能高估。文件中关于采买电厂交叉补贴的征缴有一点注目， 2017 年山东省总装机容量 12556 万千瓦，其中采买电厂占到比约 31%(即 3500 万千瓦以上)。我们将采买电厂分成两类： 1) 规模较小的采买电厂， 再加 0.1 元的补贴后成本大约为 0.40-0.45 元，与大用户直购电(购电成本 0.44-0.49 元)比起电价仍然不具备显著优势，因此假设部分规模较小的采买电厂因成本提升转而出售网电; 2) 规模较小的采买电厂， 发电成本 0.20 元左右，即使交纳补贴也比网电昂贵， 因此假设大采买电厂之后运营。由此我们假设采买电厂的出局比例为 10%-30%， 而出局采买电厂的电量移往到公用电厂， 则山东省内公用火电电厂的利用小时未来将会提高 150-500 小时(3%-10%)， 山东省内火电装机容量较小的企业未来将会获益于电量的快速增长。

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